Mentre attendiamo l’esito di vertici sulla Grecia, proviamo a dire la nostra su un tema molto controverso: i nostri soldi hanno aiutato la Grecia, o sono serviti a salvare le banche, soprattutto francesi e tedesche, che erano esposte verso la Grecia?
La tesi dell’aiuto alle banche è sostenuta da molti economisti e soprattutto era ed è ancora la tesi dei rigoristi tedeschi. Costoro ritengono che nel periodo di vacche grasse i Pigs abbiano ricevuto un flusso di capitali eccessivo che ha generato l’illusione che si potesse vivere al di sopra delle proprie possibilità. Le banche estere che avevano contribuito a questa illusione avrebbero dovuto pagare per i propri errori, il che avrebbe evitato per il futuro il ripetersi di gravi episodi di azzardo morale. Ciò sarebbe successo se la ristrutturazione del debito greco fosse avvenuta nel 2010 o al più 2011 e non nel 2012.
Il motivo per cui la data è importante è che, come mostra questo grafico tratto dal Sole 24 Ore, all’inizio della crisi le banche, specialmente quelle di Francia e Germania, erano fortemente esposte verso la Grecia. Nel corso della crisi e sino alla ristrutturazione (PSI, Private Sector Involvement, avvenuto nel febbraio 2012) le banche hanno avuto il tempo di vendere i titoli i portafoglio o di non rinnovare quelli in scadenza. Per cui la loro esposizione si è pressoché azzerata. Invece è cresciuta l’esposizione degli Stati per via dei prestiti fatti essenzialmente via il fondo Salva Stati (allora Esfs, creato nel giugno 2010). Il risultato è stato che i crediti delle banche sono stati sostituiti dai crediti degli Stati e che le banche – così va la vulgata- non avrebbero perso nulla e anzi ci avrebbero anche guadagnato. Un’ulteriore implicazione è il cambiamento delle composizione per paese dell’esposizione della Grecia. In particolare si è ridotta quella verso la Francia ed è fortemente crescita quella verso altri paesi fra cui Italia, Spagna, Olanda, Belgio. Il motivo di questa ricomposizione geografica è che i contributi al “Fondo Salva Stati” sono proporzionali alla dimensione economica di ogni paese, così come misurati dalle quote di capitale detenute nella BCE.
Il Corriere della Sera di oggi ci ricorda che l’idea che il bail out sia servito a salvare le banche è sostenuto da personaggi del calibro di Karl Otto Pöhl, che fu un grande presidente della Bundesbank negli anni ’80 fino al 1991.
Che i rigoristi tedeschi, quelli che come Weidmann mettono al centro delle loro preoccupazione il tema dell’azzardo morale, ritengano che si debba essere molto severi con le banche che hanno prestato ai Piigs non stupisce. E’ invece strano che questa tesi sia fatta propria da Syriza e dai suoi seguaci di destra e di sinistra in tutto il mondo per dire che i contribuenti degli altri paesi non hanno aiutato la Grecia.
Vediamo dunque le contro argomentazioni:
- Da cinque anni l’intero deficit di bilancio della Grecia nonché il rinnovo del debito in essere sono a carico degli stati creditori. I privati si sono ritirati perché nessuno poteva essere così sconsiderato da investire in titoli greci almeno dal febbraio 2010, data in cui il governo Papandreu, sotto pressione dell’Eurostat, ammise che la Grecia aveva truccato i conti del deficit e del debito. Questo è di per sé un aiuto: gli Stati hanno fatto ciò che i privati non erano più disposti a fare.
- L’aiuto è ancora più rilevante se si pensa che gli interessi sul debito della Grecia sono attorno al 2 del Pil, assai inferiori di quelli dell’Italia, malgrado il debito greco sia molto più alto, in quota del Pil, di quello italiano. Il punto è che gli stati prestano a tassi agevolati, assolutamente fuori mercato, e con scadenza molto lunghe per cui il grosso dell’onere del debito è rinviato di almeno un decennio.
- Non è certo che ex-post le banche estere ci abbiano guadagnato. E’ anzi più probabile che abbiano dovuto contabilizzare delle perdite dovute a due ragioni. Hanno dovuto vendere nei mesi in cui i tassi greci andavano alle stelle (già nei mesi immediatamente successivi al febbraio 2010 i tassi salirono ben oltre il massimo raggiunto in Italia nel novembre 2011). Inoltre molte non sono riuscite a vendere e sono state costrette ad accettare la ristrutturazione – PSI – del 2012 che comportò un taglio medio del valore dei titoli del 50%.
Questi argomenti dicono che i contribuenti dei paesi creditori hanno aiutato le Grecia e non le banche estere. Ma è lecito obiettare che l’aiuto sarebbe stato più rilevante se si fosse cancellato fin dall’inizio tutto il debito privato. Questa è la tesi dell’”earlier and deeper” sostenuta anche da alcuni economisti del FMI. Veniamo dunque a questo punto.
E’ ovvio che se si fosse fatto un vero e proprio default, anziché un PSI, e se lo si fosse fatto al 100% anziché al 50%, la riduzione del debito greco sarebbe stata maggiore. Almeno in termini aritmetici. In termini economici, è bene far notare che:
- Se la Grecia avesse fatto default nel 2010/2011 l’effetto contagio sugli altri paesi in crisi sarebbe stato molto forte. Sarebbe stata una seconda Lehman, forse più grave della prima. Per le banche e per qualunque privato, la lezione sarebbe stata chiara. Investire in un paese della periferia dell’Unione Monetaria è operazione molto rischiosa. Il primo paese in lista dopo la Grecia era senz’altro l’Italia. E un investitore ispirato ai principi di sana e prudente gestione non si sarebbe limitato ad ribilanciare o alleggerire il portafoglio Italia, come in effetti avvenne dall’estate del 2011. Avrebbe scaricato in blocco l’intero stock di titoli Italia, con conseguenze ben più intense di quelle, pur gravi, che si manifestarono effettivamente nel 2011. Ricordiamo tra l’altro che la BCE non aveva ancora sviluppato tutto lo strumentario monetario (da OMT al “whatever it takes”, al QE) che oggi aiuta a proteggere la zona euro.
- A chi obietta che non si può fare la storia con i se, ricordiamo le posizioni che erano allora in campo. La BCE, l’Italia e la Francia erano radicalmente contrarie a qualunque ipotesi di default o exit della Grecia. Ritenevamo allora che quelle ipotesi sarebbero state un disastro per la Grecia e per i paesi della zona euro. Diversa era la posizione della Germania. Schäuble e i rigoristi tedeschi ritenevano che la Grecia fosse già fallita e che dovesse fare default. La stessa Merkel fece intendere che fosse possibile un’ipotesi di default o di exit. Per quanto si può ricostruire dalla cronache fu Trichet che convinse la Germania a rinunciare all’idea.
- Peraltro l’argomento di Trichet e di tutta la BCE contro il fallimento della Grecia era molto forte. Si diceva ai tedeschi che questo era il momento di mostrare solidarietà europea e che, per converso, il fallimento delle Grecia avrebbe segnato la fine dell’Unione Monetaria (lo stesso argomento che si usa in questi giorni) e avrebbe messo nuovamente in crisi l’economia mondiale, che si stava faticosamente risollevando dal disastro post- Lehman. Insomma, la posizione dei rigoristi tedeschi avrebbe fatto esplodere una bomba nel cuore del sistema finanziario mondiale e giustamente la Sig. ra Merkel non se la sentì di assumersi questa responsabilità. Nessuno può escludere che nel ragionamento sugli effetti contagio del fallimento greco possano aver pesato preoccupazioni relative alla tenuta del sistema bancario europeo. Non si capisce perché le banche non avrebbero dovuto far parte del ragionamento. Ma è certo che se avessero prevalso i ragionamenti di Otto Pöhl, l’Unione Monetaria avrebbe fatto la stessa fine dello Sme, ma con conseguenze sistemiche ben più gravi.
Detto che, nel corso della crisi greca, la scelta della solidarietà europea è stata quella giusta, rimane da chiedersi se sarebbe stato possibile evitare la ricomposizione geografica dei crediti verso la Grecia, a sfavore, tra l’altro, dei contribuenti italiani. La risposta è che ciò sarebbe stato molto improbabile per due motivi:
- Se si decide di fare un fondo di solidarietà è normale che i contributi siano proporzionali al peso economico dei diversi paesi. Se si fosse detto ai francesi che dovevano mettere una quota maggiore per via dell’esposizione delle loro banche l’obiezione sarebbe stata ovvia: abbiamo già dato tramite le banche e ora ci chiedete ancora di più. Inoltre, allora l’idea che la Grecia fosse in una condizione insostenibile era oggetto di discussione e molti osservatori ritenevano che con la solidarietà europea sarebbe uscita dalla crisi. In ogni caso la solidarietà, da che mondo è mondo, la si fa o in quota fissa in proporzione alla capacità contributiva di ciascuno. Non so se l’argomento sia stato portato a qualche tavolo negoziale, ma la logica dice che non avrebbe avuto alcun successo. L’accusa mossa al governo Monti di avere messo i soldi del contribuente italiano a disposizione di Francia e Germania per salvare le loro banche è risibile.
- Non abbiamo alcuna idea di chi fosse davvero esposto con la Grecia. Dalla BIS abbiamo i dati sull’esposizione delle banche, ma non sappiamo nulla di fondi pensioni e fondi di investimento, né su chi detiene il rischio finale di un credito bancario, ossia di come siano distribuiti fra paesi i risparmiatori che hanno messo i soldi in una banca francese che ha investito in Grecia. Non è dunque affatto chiaro che Germania e Francia fossero davvero i paesi più esposti verso la Grecia. Ad esempio quando nel 2008 fallirono le banche islandesi si scoprì, ma solo ex-post e a seguito di denuncie, che molti risparmiatori italiani avevano comprato bonds emessi da quelle banche o polizze garantite da quei bonds.
In conclusione,
- i contribuenti europei e in misura minore quelli degli altri paesi aderenti al FMI hanno dato un aiuto molto consistente al popolo greco. Negli ultimi cinque anni, il nostro intervento ha consentito alla Grecia di pagare stipendi, pensioni e tutte le spese pubbliche che i privati non erano in grado di finanziare.
- Si sarebbe fatto di più se si fosse indotto la Grecia a fare default, cosa che, tra parentesi essa non voleva. Ma l’opzione del default “earlier and deeper”, come fu scritto negli statement del FMI di allora, avrebbe generato problemi di rischio sistemico per la stessa sopravvivenza dell’Unione Monetaria nonché per la ripresa dell’economia mondiale ancora convalescente dopo il fallimento di Lehman.
- Non ha alcun fondamento l’accusa ai governi italiani di aver usato i soldi dei contribuenti per salvare, via fondo Esfs, non i greci ma le banche francesi e tedesche.
- I virulenti attacchi di Syriza and co. contro l’austerity hanno le loro ragioni. Ma non possiamo dimenticare che i nostri contribuenti finanziano, a tassi assolutamente di favore, il deficit della Grecia nonché l’intero rinnovo del loro debito. Quindi ogni euro di austerità in meno per loro è un euro di austerità in più per noi.
- Chi vuole più solidarietà forse ha le sue ragioni. Ma la solidarietà la si fa aprendo il portafoglio. La solidarietà con i soldi degli altri è demagogia.